提要：国安“混改”，改了什么？这是一例“正面教材”还是“反面教材”？诸多方面未能及时公告，导致其改制路径极其隐秘。

  记者获悉，国安集团早在2014年初便已经基本完成改制，并召开股东大会选举了第二届董事会与监事会，表决同意由中信集团100%控股改制为6家股东共同持股。

  在引入广东中鼎、鼎尚装修、森源集团等五家民企增资扩股后，国安集团注册资本由15亿元增加至71.6177亿元。随后，国安集团完成工商变更，标志着“混改”完成。

  颇蹊跷的是，直到8月6日，国安集团下属两家A股上市公司中葡股份、中信国安才发布母公司改制的公告。

  有关公告显示，森源集团仅以16亿元获得了国安集团15.81%股权，5家民企以56.6亿元现金，共同获得了国安集团近80%股权。

  至此，国安集团“混改”招来业界一片嘘声，外界认为售价太低。而国安集团改制背后，究竟有何悬疑？

  增资扩股是如何定价的？

  一则《关于中信国安集团有限公司增资扩股有关事宜的批复》意见显示，国安集团严格按照国家有关规定，始终依法合规地推进工作，履行专项审计及资产评估程序，并最终确定了增资扩股价格。

  这是批复文件对于国安“混改”的表态，但是“混改”仍然引发激烈的舆论反应。

  此次改制后，中信集团所持国安集团100%股权降为20.945%，鼎尚装修持股19.764%、中鼎集团持股17.787%、森源集团和乾融投资均持股15.811%、万顺置业持股9.882%。

  外界认为，国安集团混改涉嫌严重的“国资贱卖”，5家民企入股的成本甚至低于2012年国安集团的相应净资产。其财务依据在于，国安集团合并资产总额826.35亿、合并净资产近155亿元，但是，5家民企仅以56.6亿元现金，共同获得了国安集团近80%股权。

  对于诸多疑惑，其中的关键问题在于，这一次“混改”的增资扩股是如何定价的？记者获悉，中联资产评估集团操刀了此次资产评估。

  评估资料显示，截至2012年12月31日的重组基准日，国安集团合并净资产155亿元，归属母公司的净资产为10.6亿元。经中联资产评估集团评估、并经国家相关部委审核备案的净资产评估值为21亿元。

  以此净资产评估值为基础，2013年10月，中信集团与中鼎集团、森源集团等五家民营股东签署了增资扩股协议。

  协议各方同意，投资方以现金方式对国安集团增资人民币80亿元，其中56.6177亿元作为国安集团新增加的注册资本，另23.3823亿元计入国安集团资本公积。

  截至目前，这是关于国安“混改”资产评估方案最为详尽的资料。一位券商人士对记者表示，“其中的关键原因在于，净资产评估值仅为21亿元。而随后5家民企增资扩股，均以此价格作为参照，导致成交价大大低于预期。”

  不过，更加令人难以琢磨的是，自1987年成立至2013年末，国安集团累计上缴国家税收69.09亿元，且为中信集团上缴现金收益32.57亿元。这组数据说明，国安集团的业绩其实并不好。

  此次成功改制后，国安集团合并净资产由原有的155亿元增加至239亿元，归属母公司的净资产由10.6亿元增为81.2亿元。这说明改制使得国安集团的财务状况得到了较好的改善。

  改制效果有待考验

  作为一家大型综合性企业集团，国安集团约有20家子公司纳入合并报表范围。

  虽然母公司对下属子公司的运营管理建立了一套严格的内部管理机制，但由于子公司数量较大，从业人员众多，管理链条过长，国安集团面临内部资源效率较低、管理费用较高、人员负担较重等问题。

  有关券商建议，国安集团亟需提高对子公司战略协同、财务协同、市场协同的管控能力。

  而国安集团此次完成“混改”后，资产负债率大幅下降，并提供了强有力的资金支持。

  关键问题在于，“混改”引进的是财务投资还是实业资本？如果是财务投资，其短期获利套现之后国安集团仍会“很受伤”。

  社科院学部委员、经济学家张卓元对记者表示，“混合所有制改革必须改变以往的国退民进思路，避免只拿出不赚钱的业务，或者甩包袱来吸引民资。”

  有关券商人士对记者表示，如此一来，国安集团把股权转让给森源集团，就是一笔互利互惠的实业投资，而非财务投资。

  据记者了解，国安集团“混改”引进的5家民企，均为实业公司，并非短期套利的财务投资者。也许这一点，未来几年将弥补国安集团增资扩股中估值偏低的缺憾。