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□苗 燕
银行间市场交易商协会近日公布的一份研究报告指出，从今年前两个季度的一、二级市场利差来看，总体呈现逐步缩小的趋势。同时，随着信用点差的明显上升，显示投资者对风险的厌恶情绪开始提高，对风险的补偿要求趋于上升。高信用等级券交投冷热不均。
报告分析指出，一级市场方面，2007年6月以来，短期融资券的发行利率开始上行并趋扩散，散点分布呈上倾喇叭口状。从发行利率的绝对值看，部分A+级券的融资成本（计入发行费用）已高于了同期银行贷款利率。在二级市场收益率方面，2008年二季度高低信用等级券收益率曲线的间距也较一季度有所扩大，A级券和AAA级券的收益率信用点差在160BP左右，较一季度的平均信用点差130BP扩大了约30BP。报告认为，在加息预期提高的情况下，市场投资者的操作转向短期化，作为短期品种的短融整体交投活跃度显著提升。二季度，短融的季度换手率为2.12倍，远较去年同期的1.04倍为高，也较一季度的1.75倍有较大提高，但不同券种之间也有分化，在高信用等级券受到追捧的同时，低信用等级券却遭受冷遇。6月发行的部分A+级券，在上市首日，不仅换手率仅有60％左右，而且剔除分销因素后基本没有成交，显示市场投资者对该类风险相对较高券种的投资持有意愿明显下降。二级市场流动性的下降，也对低信用等级券一级市场发行定价的推高构成了有力的支持。
报告认为，低信用等级券存在出现信用事件的可能。在当前经济放缓，同时信贷规模控制等紧缩性政策未有松动的情况下，预计部分企业的经营及资金运转可能会出现问题，并会经由经营活动的传导在经济领域内扩散。债券市场的隐含信用风险有积聚上升的趋势。
为此，报告提醒，低信用等级券将遭遇较大市场困境。随着投资者的日渐谨慎和对风险厌恶情绪的提高，预计低信用等级债券品种的发行未来将遭遇较大困难。相关发行人将不得不提高融资价格，通过提升收益、增加风险补偿的方式来提振需求量。因而，低信用等级券与高信用债券的信用点差将进一步扩大。如果融资刚性达到一定强度的话，直接融资成本高于贷款利率的情况将可能不再是个案。同时，在二级市场上，高低信用等级券的收益率信用点差也将进一步放大。
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