交易制度推进须考虑全局性
[发布时间：2015-01-19 09:57:32 点击率：]

  2013年3月25日，国泰上证5年期国债ETF正式在上海证券交易所上市交易；2013年10月中旬，上海证券交易发布新版《上海证券交易所交易规则》，明确规定债券ETF、交易型货币基金、黄金ETF等产品将实行日内回转交易，即“T＋0”。加上此次的跨境交易型开放式指数基金和跨境上市开放式基金实行T+0交易，可以说T+0交易已在中国证券市场上小步前行了，只是其并没有在股票品种上推出而已。

  中国拥有全球数量最多、最活跃的个人投资者群体，虽然机构投资者队伍不断扩大，但投资金额少于50万元的中小投资者依然占据绝对位置。中小投资者构成了中国资本市场的主要参与体，因此如何保护中小投资者的利益事关资本市场的健康与可持续发展。推行T+0交易不能小步碎行，而应考虑市场整体布局。

  在证券市场上，管理层也切实推进了保护中小投资者的相关措施。近年来坚持的“基于保护中小投资者就是保护资本市场、就是保护全体投资者”的理念出现在年报中。从具体做法来看，2013年，监管层建立金融期货投资者适当性制度，引导上市公司完善现金制度，拓宽投资者服务渠道，健全多元化纠纷解决机制。在股票欺诈发行案中，创造性地建立了违法责任主体先行赔偿投资者的案例，得到了市场各方的充分肯定。但从另一市场层面来看，对于中小投资者而言，其所依据的交易机制不对等，也需要下大力气给予配合完善，以切实从交易机制上保护投资者。

  以股票市场为例，目前的深沪A股体现的T+1且10%的交易制度，在目前出现股期交易等对冲的背景下，很难说做到了市场机制公平避险，由于中小投资者所依据的交易机制与门槛，使得远远在交易机制上被机构投资者运用来对冲。从制度安排上来讲，一定规模的投资人才可以投资股指期货本无可厚非，但从避险角度来看，其制造了不公平交易或不对等的对冲避险机制的形成。

  从国际资本市场来看，T+0是当前世界资本市场的主流，也可以说是国际惯例，在股指期货与现货市场的对冲上，机构可以利用做空做多避险操作，而中小投资者也完全可以利用T+O实现避险，应该说在此交易机制下，现货股票市场的交易是公平的。诚然，并非有T+0每个中小投资者便必然要用作常态操作手段，但有了T+0很明显就多了一个必要的避险工具，是公平交易上的重大进步。从市场对此交易机制的争论来看，其总是在争论中难以推行。

  市场现实情况显示：股指期货是和股票市场挂钩的，股指期货实行T+0交易，而股票实行T+1，会使两个市场的投资者处于一种不对等的地位，期指一方可以利用其T+0的优势进行套利，通过操纵股票影响期指，并在期指市场先行获利了结，使股票市场的投资者处于被动地位，如果考虑中国资本市场50万以下投资者占比较大,由此可以清晰地看到中小投资者处于一种非公平交易机制之中，也成为避险功能不对等市场交易机制下的被动承受者。

  近四年来，随着股指期货、ETF套利、期权等新型交易手段的出现，其明显利于机构投资者，而使得广大中小投资者无法实现风险与收益的当日对冲。通过 “8.16事件”可以发现，大的机构投资者可以运用ETF套利资金对冲风险与收益，而当日介入的中小投资者，则相对而言失去止损机会。在股指期货波动、套利模式增加且波动性较强的A股市场，现行的T+1交易制度，明显暴露出交易制度的缺陷。因此，从公平交易及市场自身修复的角度而言，在股票市场规模、套利模式、对冲机会等变化较大的现阶段，推出T+0交易制度没有技术与法律上的障碍，时机相对成熟。

  从国债与开放式基金ETF、期指等推行T+0交易的批准来看，市场的批准依然在管理层，其并无法律与技术上的障碍。那么在股票市场特别是沪港通已经对接、新股超市场的待遇明显、机构套利机会较多等现实背景下，为何不能将T+0交易制度推行整体呢？

  总体来看，管理层在保护中小投资者政策方面体现了较为广泛的展开，但从切实到市场实质的交易机制来看，目前的交易制度明显对中小投资者不利，如果说中国资本市场中小投资者仍占据主流，而要切实保护中小投资者利益，在股期与基金套利、融券等避险利于机构的背景中，推行利于中小投资者避险的交易机制可谓需要大力配合与完善。只有公平交易机制建设完善，市场的投资者保护才可能从整体上出现大的改观。从交易制度改革效果与整体性来看，T+0交易制度推进应有全局性，绝不能分品种、分类别的碎步前行。